Marktstratege Léon Kirch verfolgt in seinem ECP Flagship – European Value Fund A (WKN A14YQK, ISIN LU1169207518) eine streng an Value-Kriterien ausgerichtete, langfristig orientierte Investmentstrategie. Der in den beiden Verwaltungsstrategien SJB Substanz Z 10+ und SJB Stars Z 12+ enthaltene europäische Aktienfonds mit seinem wertorientierten Investmentansatz konnte einen positiven Jahresausklang 2017 verzeichnen. Erfahren Sie in Léon Kirchs Bericht für das vierte Quartal, wie die ECP-Strategie zum 3. Jahrestag ihrer Auflegung positioniert war. Der vierte Teil des Quartalsberichts analysiert das aktuelle Marktumfeld und liefert einen Ausblick für 2018.
4. Marktumfeld & Ausblick
Ein von extrem niedrigen Zinsen und Volatilitätsniveaus geprägtes Umfeld Das Marktumfeld, mit dem wir konfrontiert sind, ist in vielerlei Hinsicht außergewöhnlich. Seit fast 20 Jahren sind die Zinsen im Sinkflug, mit der Folge, dass die meisten professionellen Investoren ihre gesamte Anlageerfahrung in einem Niedrigzinsumfeld gesammelt haben. Dieser Trend hat sich nach 2008 noch beschleunigt, als das größte geldpolitische Experiment der Geschichte seinen Anfang nahm und die Zinsen auf noch tiefere Niveaus schickte. Von fast 7% Ende März 1989 sanken die Renditen 10-jähriger deutscher Staatsanleihen auf 3% Ende Dezember 2007 und schlossen 2017 sogar noch niedriger bei 0,43%. Dieses ungewöhnliche Umfeld ist eine direkte Ursache der Trends, die wir derzeit an den europäischen Aktienmärkten beobachten:
1/ „Value“-Strategien sind noch immer unbeliebt.
Diese Reaktion wurzelt in der Finanzkrise, die 2007/2008 begann, und der darauffolgenden Einführung der ultralockeren Geldpolitik der Zentralbanken. Auch das Jahr 2017 bildete diesbezüglich keine Ausnahme, da der Markt hauptsächlich durch Wachstums- und Momentum-Aktien befeuert wurde und ‚Bewertung‘ kein wichtiger Aspekt für Anlagen war. Letztendlich ist dieses Verhalten aber relativ schlüssig, da Wachstumsaktien einer längerfristigen Anlagelogik folgen, während Value-Titel kurzfristigen Erwägungen gehorchen. Fakt ist, dass Mr. Market angesichts des Niedrigzinsumfelds seit nunmehr 10 Jahren bevorzugt auf die langfristigen Perspektiven von Wachstumswerten setzt. Dies gilt ebenso für Europa wie für die USA. Der Performanceunterschied ist deutlich: Der MSCI Europe Growth-Index hat seit 2007 68% zugelegt, der MSCI Europe Value hingegen nur 26%. Dennoch könnte der MSCI Europe Value-Index angesichts der Normalisierung des Zinsumfelds aufholen.
2/ Die europäischen Aktienmärkte weisen eine niedrige Volatilität auf, wobei 2017 ein markanter Rückgang der Volatilität zu beobachten war, die inzwischen auf historische Tiefststände gesunken ist. Andrew Lapthorne brachte dies in einem aktuellen Paper für die Société Générale sehr gut auf den Punkt: Auch wenn nicht erwiesen ist, dass eine Phase sehr niedriger Volatilität mit höherer Wahrscheinlichkeit zu einer Verkaufswelle am Markt führt, werden längere Phasen hoher Assetpreise dennoch unausweichlich zu Überreaktionen aufgrund der positiven Rückkopplung in vielen Risikomodellen führen, die in Phasen niedriger Volatilität verstärkt riskante Anlagen empfehlen. Unserer Ansicht nach hat die derzeitige Volatilität der europäischen Aktienmärkte nichts mit den tatsächlichen Risiken von Aktienanlagen zu tun. Derart niedrige Volatilitätsniveaus sind folglich nicht von Dauer und die Volatilität wird früher oder später wieder anziehen.
In Anbetracht der erwarteten Wende in der Geldpolitik wird die größte Herausforderung für die Märkte 2018 darin bestehen, selbst minimale Volatilitätsspitzen abzufedern. Nicht zuletzt aufgrund dieser Beobachtung konzentrieren wir uns weiter auf die Analyse der Fundamentaldaten und die Identifikation erstklassiger Unternehmen, die wir mit den gleichen Kriterien beurteilen: Wie hoch ist der nachhaltige Cashflow/die Ertragskraft des Unternehmens? Und schließlich: Welche Prämie müssen wir für den Zugang zu dieser Ertragskraft zahlen? Da sich die Volatilität zurückmelden wird und eine zunehmende Straffung der geldpolitischen Zügel ansteht, werden wieder günstigere Rahmenbedingungen für Value-Strategien entstehen, um ihren Mehrwert unter Beweis zu stellen. Wirtschaftswachstum, Gewinnaussichten und Bewertungen fungieren als Katalysatoren für den europäischen Aktienmarkt. Aus makroökonomischer Sicht stellt sich das Klima in Europa eher günstig dar, zumal sich das Wirtschaftswachstum (endlich) konsolidiert und einen Anstieg der Unternehmensgewinne ermöglicht hat.
Darüber hinaus können die Bewertungen europäischer Unternehmen schwerlich als besonders günstig gelten, aber sie verharren unter ihrem historischen Durchschnittswert und sind zudem erheblich attraktiver als ihre Pendants in den USA. Das 2018er KGV europäischer Aktien beträgt 15,5, das von US-Unternehmen 18,4. Allerdings dürften europäische Unternehmen deutlich höhere Wachstumsraten erzielen. Und schließlich sind europäische Aktien in den Portfolios der Investoren noch immer eine unterrepräsentierte Anlageklasse, denn sie haben die Verbesserung der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen in Europa noch nicht wirklich eingepreist. Aus diesen Gründen sehen wir berechtigten Nachholbedarf und erwarten eine Zunahme der Nettomittelzuflüsse in europäische Aktien.
Wo liegen die Risiken? Ungemach droht dem europäischen Aktienmarkt unserer Meinung nach hauptsächlich durch die Aufwertung des Euro gegenüber dem US-Dollar, die auch in den kommenden Monaten noch ein Thema sein wird und eine latente Bedrohung für europäische Exportunternehmen darstellt. Unser Ansatz integriert Wechselkursschwankungen als Teil der operativen Rahmenbedingungen von Unternehmen, denn vor allem jene Unternehmen mit echten und schlagenden Wettbewerbsvorteilen sollten diese auch in einem leicht ungünstigeren Währungsumfeld behaupten können. Wir bleiben jedoch wachsam und tragen diesen Aspekten bei unserer Fundamentalanalyse Rechnung. So überwachen wir kontinuierlich die Gesamtexposure unseres Portfolios in Exportwerte. Derzeit exportieren die Unternehmen im Portfolio 50% mehr in die europäischen Märkte als in die USA. Auch entwickelt jedes Exportunternehmen eigene Strategien, um die Auswirkungen von Wechselkursschwankungen abzufedern. Eine Strategie besteht beispielsweise darin, im Inland zu produzieren und auf einen Kostenanfall in Landeswährung zu achten. Eine weitere Möglichkeit sind Absicherungsgeschäfte zur Minimierung des Währungsrisikos. Wir sind davon überzeugt, dass die Unternehmen ihre Währungsrisiken besser absichern als wir dies können.
