Studenten der Volkswirtschaftslehre lernen in den ersten Vorlesungen im Fach Makroökonomie volkswirtschaftliche Grundlagen und Zusammenhänge. In der Volkswirtschaftslehre wird oftmals versucht die Realität in Modellen abzubilden,allerdings, und das ist auch eine wichtige Erkenntnis aller VWL-Studenten, kann man die Realität manchmal nicht in einem Modell abbilden. Ökonomen behelfen sich dann, indem sie Parameter eines Modells schätzen. Manchmal führt das zu passablen Lösungen und manchmal muss das Modell angepasst werden. Ein wichtiger volkswirtschaftlicher Zusammenhang besteht zwischen den Investitionen und dem Sparvermögen einer Volkswirtschaft. Dieser Zusammenhang, bekannt aus dem IS/LM-Modell, zeigt, dass die Investitionssumme gleich der Sparsumme einer Volkswirtschaft ist. Sparen und Investieren können der Staat sowie die einzelnen Individuen.
Im IS/LM-Modell beschreibt IS den Zusammenhang zwischen Investitionen und Sparen auf dem Gütermarkt, LM beschreibt den Zusammenhang zwischen Geldangebot und Geldnachfrage auf dem Geldmarkt, angestrebt wird ein Gleichgewicht auf beiden. Sind beide Märkte im Gleichgewicht, dann resultiert daraus ein bestimmtes Zinsniveau sowie ein gesamtwirtschaftlicher Output, das Volkseinkommen oder BIP. Wie auf allen Märkten sorgen Veränderungen der Nachfrage und des Angebots zu Veränderungen der Preise. Sind Güter knapp, verteuern sich ihre Preise und umgekehrt.
Verschiedene Maßnahmen der Zentralbanken seit der Finanzkrise 2008/2009 haben das Zinsniveau in vielen Ländern nah an die Grenze von 0% oder sogar schon darunter gebracht.Betrachtet man den Zinssatz als einen Preis für Geld, so scheint es gerade zu viel Geld zu geben. Gemäß der Theorie des IS/LM-Modells sorgen niedrige Zinsen für mehr Investitionen und somit für ein höheres BIP. Zentralbanken weltweit versuchen das Wirtschaftswachstum durch geldpolitische Maßnahmen anzukurbeln, die Investitionen also zu erhöhen. Allerdings, und das wird so langsam deutlich, ist der Erfolg dieser Maßnahmen aktuell sehr bescheiden. Man hat untereinander einen Abwertungswettlauf (A Race to the bottom) begonnen, aus dem man auch nicht so schnell heraus kommen kann und wird. Jedes Land versucht, die eigene Währung zu schwächen, die eigenen Exporteure zu begünstigen, die Importe zu verteuern und somit die heimische Wirtschaft zu unterstützen. In einigen Ländern gibt es inzwischen negative Zinsen und es ist nur noch eine
Frage der Zeit, bis diese an die Bankkunden weitergegeben werden.
Als Lehre aus der Finanzkrise 2008/2009 sind die regulatorischen Anforderungen an Banken in den letzten Jahren immer stärker geworden. Banken sollen zugleich mehr Kredite vergeben aber risikoreiche Geschäfte vermeiden. Nun ist die Kreditvergabe immer mit einem bestimmten Risiko verbunden, Banken stecken also in einem Dilemma. Dieses Dilemma ist nur lösbar, wenn Banken die negativen Zinsen der Zentralbanken an ihre Kunden weitergeben. Doch eine Frage wird unter Volkswirten immer häufiger gestellt: Wo ist die Untergrenze negativer Zinsen? Und viel wichtiger: Wie werden sich die einzelnen Individuen einer Volkswirtschaft verhalten, wenn sie plötzlich negative Zinsen auf ihre Spareinlagen berechnet bekommen. Die europäische Zentralbank strebt die Abschaffung der 500.- EUR Banknote an, und sie begründet dies mit der Bekämpfung organisierter Kriminalität, nicht jedoch mit der möglichen Ausweichreaktion vieler Sparer mehr Bargeld zu halten. Gleichzeitig möchte die EZB das Wirtschaftswachstum in der Eurozone ankurbeln. Und ich denke, dass es der EZB auch in Teilen der Wirtschaft gelungen ist. Niedrige Zinsen haben einen beispiellosen Bau- und Immobilienboom zum Beispiel in Deutschland hervorgerufen, die Anzeichen einer Preisblase in einigen Regionen sind erkennbar. Die schwedische Zentralbank zum Beispiel ist recht erfolgreich mit ihrer Geldpolitik und hat ihre Ziele einer schwächeren schwedischen Krone, etwas Inflation und Wachstum erreicht. Nur was wird passieren, wenn Bankkunden anfangen dem System Geld zu entziehen? Was wird dann aus dem Zusammenhang zwischen Investitionen und Sparen wenn der Kapitalstock schwindet?
| Aktienindex | Rendite 2016 | Erw. Rendite 2017 | KGV 2016 | Erw. KGV 2017 |
|---|---|---|---|---|
| OMX STOCKHOLM 30 | 4,31% | 4,54% | 14,60 | 13,60 |
| OSE BENCHMARK INDEX | 4,29% | 4,54% | 14,44 | 12,28 |
| OMX COPENHAGEN INDEX | 2,33% | 2,57% | 18,96 | 16,34 |
| OMX HELSINKI INDEX | 4,28% | 4,45% | 15,72 | 14,25 |
| DAX INDEX | 3,44% | 3,76% | 12,06 | 10,99 |
| Euro Stoxx 50 Pr | 4,16% | 4,41% | 13,16 | 11,73 |
| DOW JONES INDUS. AVG | 2,85% | 3,02% | 15,02 | 13,50 |
| S&P 500 INDEX | 2,39% | 2,52% | 16,18 | 14,28 |
Datenquelle: Bloomberg, 01.03.2016
Muss man diese Möglichkeit als realistisch betrachten? Oder sind Bankkunden bereit ein bestimmtes Level Negativzinsen zu akzeptieren? Wichtig in diesem Zusammenhang ist eine langfristige Perspektive verbunden mit der Frage, ob die oben beschriebenen Zusammenhänge volkswirtschaftlicher Modelle ihre Gültigkeit verloren haben oder verlieren werden?!? Unbestreitbar ist jedoch, dass Individuen viele Entscheidungen hinsichtlich der Allokation ihres Vermögens treffen. Und wenn Zentralbanken den Geld- und Kapitalmarkt stark verfälschen, dann wird es zwangsläufig Ausweichreaktionen geben. Geldpolitik kann in ihrer jetzigen Form nicht mehr wirken, dazu sollten Investoren die Entwicklung in Japan seit den 90er Jahren reflektieren. Hinzu kommt ein möglicher Vertrauensverlust der Bevölkerung in die Zentralbank.
Wir befinden uns in der sogenannten Liquiditätsfalle, Geldpolitik ist unwirksam geworden, und ebenso in einer Bilanzrezession sowohl bei Staaten als auch bei Privatpersonen. Erst wenn die Verschuldung auf ein verträgliches Level zurückgefahren ist wird auch wieder mehr Wachstum möglich sein. Und dazu sollte meiner Meinung nach nicht noch mehr Geld in ein System gepumpt werden, dessen einzige Profiteure die Staaten sind, die diese Geldpolitik begünstigen und benötigen.
Welche Schlüsse kann man als Anleger daraus ziehen? Anleger sollten rational und langfristig entscheiden, wie sie investieren. Welche Unternehmen haben ein solides Geschäftsmodell, sind gering verschuldet und haben eine gute Dividendenhistorie? Diese Fragen sollten Investoren sich stellen und dementsprechend investieren, denn gute Unternehmen finden auch in geldpolitisch verzerrten Märkten ihre Nischen und erwirtschaften Erträge. Sollten die Inflationsraten wie von den Zentralbanken beabsichtigt irgendwann anziehen, so bieten solche Investitionen einen gewissen Schutz des Anlagevermögens. Aktuell sehen Zentralbanken zwar nur Deflationsgefahren, allerdings würde ich die inflatorische Wirkung der aktuellen Geldpolitik langfristig nicht unterschätzen.
Hagen-Holger Apel, Dipl. Volkswirt; DNB Asset Management
Hagen-Holger Apel ist seit Juli 2015 bei DNB Asset Management S.A. als Senior Portfolio Manager beschäftigt. Herr Apel ist Diplom-Volkswirt (LMU München) und Certified International Investment Analyst der DVFA Frankfurt. Er ist nahezu 10 Jahre am luxemburgischen Finanzplatz tätig und spricht Deutsch, Englisch und Schwedisch.
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