Das Investment: Pro & Contra: Hochzinsanleihen: Zins-Feuerwerk oder tickende Zeitbombe?

 SJB | Korschenbroich, 05.03.2015. Hohe laufende Erträge machen Hochzinsanleihen in Zeiten niedriger Zinsen sehr beliebt. Bei der Jagd nach Rendite spielen sie für viele Anleger neben Aktien eine wichtige Rolle. Ob High Yields gegenüber Anleihen bonitätsstärkerer Emittenten derzeit die bessere Wahl sind, darüber gehen die Meinungen unter Fondsmanagern allerdings auseinander.

1,8 Billionen Dollar. Diese Summe steckt derzeit weltweit in Hochzinsanleihen. Viel Geld, aber im Vergleich zum globalen Anleihevolumen in Höhe von circa 100 Billionen Dollar dennoch ein überschaubarer Betrag. Gleichwohl haben die Hochprozenter, deren Nominalverzinsung bei Emittenten mit besonders geringer Bonität auch gerne mal bis zu 8 oder 9 Prozent reicht, einen rasanten Nachfrage-Boom hinter sich. Ende 2010 war nicht einmal die Hälfte der heutigen Summe in High Yields angelegt.

Der Erfolg kommt nicht von ungefähr – lässt sich doch mit Hochzinsanleihen gutes Geld verdienen: Während europäische Staatsanleihen per Ende 2014 über fünf Jahre inklusive Kursgewinnen eine durchschnittliche Rendite von 4,8 Prozent abwarfen, haben europäische Hochzinsanleihen im selben Zeitraum knapp 8,3 Prozent erwirtschaftet. Dabei stehen den höheren Erträgen bei auf Euro lautenden High Yields – also alle Papiere mit einem Rating unterhalb von BBB- – auch höhere Risiken gegenüber. Abzulesen ist dies an der Standardabweichung, die im Fünf-Jahres-Bereich mit 11,2 Prozent deutlich höher ist als die von Euro-Staatsanleihen (4,2 Prozent).

Der Spread genannte Renditeabstand zu Anleihen bonitätsstarker Emittenten mit einem Rating von BBB- oder besser hat sich in den vergangenen Jahren spürbar verringert. Bei BB-Anleihen etwa beträgt er derzeit gerade einmal 250 Basispunkte. Lediglich bei Anleihen mit dem eher wackligen Rating CCC sind die Spreads in den vergangenen Monaten von knapp 600 auf über 1.200 Basispunkte deutlich gestiegen. Dort werden Investoren also für das mit Hochzinsanleihen in Kauf genommene Risiko wieder besser entlohnt – auch wenn es in der Vergangenheit bereits deutlich höhere Werte gab.

So mancher fragt sich, welche Auswirkungen ein Zinsanstieg auf High-Yield-Bonds haben kann. Der Risikoaufschlag sollte zumindest wie ein Puffer wirken. Wenn die Zinsen in der Vergangenheit gestiegen sind, was üblicherweise ungünstig für Anleihekurse ist, sind die Spreads in der Regel zurückgegangen, wovon die Kurse wiederum profitiert haben. Für Gerhard Rosenbauer, verantwortlich für den Inprimo Rentenwachstum RMI, ein eindeutiger Pluspunkt von Hochzinsanleihen. Er hält die aktuellen Zins-Spreads als Airbag gegen mögliche US-Zinserhöhungen für ausreichend. Ein „heißes Eisen“ bleiben Hochzinsanleihen dagegen für Johannes Hirsch. Der Initiator und Manager des Antea-Fonds hält Unternehmen mit angeschlagener Bonität für anfällig bei konjunkturellen Turbulenzen und sieht bei Ausfall einzelner Schuldner mögliche Dominoeffekte auf Anleihen anderer Emittenten zukommen.

PRO: “Der Zins-Spread bietet einen komfortablen Risikopuffer!”
Gerhard Rosenbauer, verantwortlich für den Inprimo Rentenwachstum AMI

Um gleich zu Beginn ein gängiges Vorurteil auszuräumen: Hochzinsanleihen sind keine Ramsch-Anleihen, sogenannte Junk Bonds. Sie werden zwar von Unternehmen herausgegeben, deren Rating schlechter ist als „BBB-“, also unterhalb des sogenannten Investment-Grade-Status. Aber dazu gehören so renommierte Unternehmen wie Arcelor Mittal, Rottapharm, Thyssen Krupp oder gar Lufthansa, deren Rating nur aufgrund ihrer relativ hohen Verschuldung unter Investment Grade gerutscht ist. Gegenüber einer Bundesanleihe, die mit dem besten Rating von AAA ausgestattet ist, zahlen sie zwischen 4 und 7 Prozentpunkten mehr an Zinsen. Dort genau hinzusehen lohnt sich also!

Was Kritiker oft als Argument gegen eine Investition in High Yields anführen, ist ihre hohe Volatilität. Auch haben diese Papiere eine enge Korrelation zu Aktien. Der Konjunktur- und Branchenzyklus hat auf die Veränderung des Zins-Spreads einen nicht unerheblichen Einfluss. Allerdings: Gegenüber einem Aktionär hat ein Gläubiger von hoch verzinsten Unternehmensanleihen deutliche Vorteile, die die höhere Marktvolatilität ausgleichen: Aufgrund der Nominalverzinsung über den Kupon hat er eine feste Kalkulationsgrundlage für seine Erträge, die nicht – wie dies bei Dividenden von Aktien der Fall ist – ausfallen oder gekürzt werden können. Bei einer konjunkturellen Erholung entwickeln sich die Kurse dieser Anleihen meist deutlich schneller und besser als die Kurse von Aktien.

Bleibt festzuhalten: Hochzinsanleihen haben eine Aktien sehr nahe kommende Volatilität. Die Erträge aus diesen Anleihen sind kalkulierbar und unterliegen keinen Schwankungen – vorausgesetzt, der Schuldner geht nicht Pleite. Auch im Falle eines Ausfalls hat der Gläubiger die besseren Karten als der Aktionär, der als Eigenkapitalgeber sehr häufig das Nachsehen hat bei der Liquidation eines in Schieflage geratenen Unternehmens.

Als entscheidender Parameter bleibt also die Ausfallwahrscheinlichkeit. Obwohl diese Kennzahl derzeit beiderseits des Atlantiks auf einem historisch niedrigen Niveau liegt, sehen wir keine Anzeichen, dass sie sich in absehbarer Zeit zum Negativen verändern wird. In der Eurozone herrscht zwar kein überbordendes Wirtschaftswachstum – von einer Rezession kann jedoch auch keine Rede sein. Auch wenn sich das Tempo der deutschen Konjunktur abgekühlt hat: Deutschland wird weiter die Funktion der wirtschaftlichen Lokomotive für den Euroraum übernehmen und sollte auf Sicht der nächsten zwölf Monate wieder an Dynamik gewinnen. Und auch in den USA hat die Wirtschaft nach der Finanzkrise wieder Tritt gefasst und wächst – gemessen am Bruttoinlandsprodukt – zwischen 2,5 und 3 Prozent pro Jahr.

Eine weitere Unterstützung für die Kurse von High-Yield-Anleihen kommt von der Nachfrageseite. Die niedrigen Zinsen zwingen viele institutionelle Investoren, Hochzinsanleihen einem Portfolio beizumischen, um die Erträge etwas zu verbessern. Der hohe Zins-Spread puffert auch temporäre Verwerfungen ab. Und: Eine Änderung des niedrigen Zinsumfeldes in der Eurozone ist gegenwärtig nicht in Sicht. Im Gegenteil. Die Ankündigung der Europäischen Zentralbank, auch Unternehmensanleihen im größeren Stil aufzukaufen, hat einen weiteren Nachfrage-Boom in diesem Anlagesegment ausgelöst. Sowohl in den USA als auch in Großbritannien könnte es hingegen im Laufe des Jahres zu ersten Zinsanhebungen seitens der Notenbanken kommen. Mit einer geschickten Laufzeiten- und Durationssteuerung lässt sich dieses Zinsänderungsrisiko jedoch elegant umschiffen. Hinzu kommt, dass sich der Euro aufgrund der zunehmenden Zinsdifferenz zwischen der Eurozone und den erwähnten angelsächsischen Ländern weiter abschwächen könnte und dem Anleger Währungsgewinne winken.

CONTRA: “Chancen stehen unverhältnismäßig hohe Risiken gegenüber.”

Johannes Hirsch, Manager des Antea-Fonds Hochzinsanleihen sind eine wunderbare Anlageform – aus der Sicht eines Emittenten. Damit ist die Position der Anleger klar, die auf der Gegenseite sitzen. Sie sind gut beraten, diese Anlageform als „High-Care-Bonds“ zu betrachten, sie also mit hoher Vorsicht anzugehen.

Der Name High-Yield-Bonds bringt zum Ausdruck, dass es sich um Anleihen handelt. Die Zeiten, in denen mit normalen Anleihen bis zu deren Endfälligkeit nach Abzug von Steuern und Inflation Erträge erzielt werden können, kennen fast nur noch ältere Anleger. Aber auch die Zeiten für einen so gerechneten Kapitalerhalt sind bereits sehr lange vorbei, mittlerweile gilt dies sogar für eine rein nominelle Betrachtung. Der Status Quo muss nicht unbedingt als Blase bezeichnet werden, attraktiv ist aber anders.

Der Begriff High-Yield-Bonds birgt noch einen zweiten Aspekt, nämlich dass es um hohe Renditen geht. Nun gibt es keine feste Definition, ab wann eine Rendite die Spezifikation „high“ verdient. Sicher ist lediglich, dass die Renditeausstattung deutlich höher ist als die einer normalen Anleihe.

Gemeinhin ist die Anzahl der Emittenten, die freiwillig eine erhöhte Rendite zahlen, leider recht überschaubar. Üblicherweise tun sie es nur, wenn der Markt es von ihnen verlangt. Voraussetzung dafür ist eine schlechtere Bonität und somit eine erhöhte Wahrscheinlichkeit für den Ausfall der bei Emission versprochenen Zahlungen. Damit ist „High-Risk-Bonds“ womöglich der treffendere Name für diese Anlageform.

Nun müssen Anleger und ihre Berater also kalkulieren, ob die in Aussicht gestellte erhöhte Rendite einen adäquaten Ausgleich für das Risiko des Zahlungsausfalls darstellt. Können sie das? Vielfach stellt bereits die Methodik der Kalkulation eine Hürde dar und das Bauchgefühl wird zum Kriterium. Häufig genug hat sich dies jedoch als nicht ausreichend herausgestellt und zu Verlusten geführt.

Also wird diversifiziert. Passive Exchange Traded Funds gelten dabei als kostengünstige Variante. Diese kurz ETFs genannten Papiere haben jedoch zumeist konstruktionsbedingt den Nachteil, solche Schuldner stark zu berücksichtigen, die besonders viele Anleihen ausstehen haben. Damit führen sie zu einer hohen Gewichtung besonders stark verschuldeter Emittenten, die folglich ein erhöhtes Risiko bedeuten. Das ist aber gerade nicht gewollt.

Es bleibt die Diversifikation über aktiv gemanagte Fonds. Aber auch dort gibt es Branchenrisiken, beispielsweise sehen wir dies aktuell bei der Fracking-Ölindustrie in den USA. Hinzu kommt: Fällt ein Schuldner aus, wirkt sich das auch auf die Kurse von Anleihen anderer Schuldner aus, bei denen Anleger Parallelen sehen. Und dann gibt es noch gesamtwirtschaftliche Risiken, da eine schlechtere Konjunktur Folgen für die Fähigkeit hat, Schulden zu begleichen. Dies gilt besonders für Unternehmen mit bereits angeschlagener Bonität.

Diese Aspekte erinnern schon sehr an Aktien. Wenn es dort aber schlecht läuft, kann man das einfach aussitzen. Beim High-Yield-Bond kann der Verlust da aber bereits endgültig sein. Umgekehrt hat der Aktionär im positiven Fall eine unbegrenzte Gewinnchance, während Hochzinsanleihen in diesem Fall lediglich einen Vorteil von wenigen zusätzlichen Prozentpunkten bedeuten.

Diese Gedanken sollen nicht darüber hinwegtäuschen, dass es regelmäßig Phasen gibt, in denen High Yields für Anleger attraktiv sein können. Darüber hinaus kommt es immer wieder zu Sondersituationen. Deshalb lohnt es sich durchaus, für diese Anlageform grundsätzlich offen zu sein.

Anleger und Berater sollten aber berücksichtigen, dass gerade im Bereich Private Equity – wo es also um Kapitalbedarf geht und richtig hohe Renditen erwirtschaftet werden – regelmäßig High-Yield-Bonds emittiert werden anstatt zusätzliches Eigenkapital zu investieren. In diesem Umfeld wurde diese Anlageform auch ursprünglich konzipiert und hieß damals „Junk-Bonds“. Warum wohl kam es zu diesem Konzept? Und warum wohl kam es zu diesem Namen?

Die Frage an Anleger und ihre Berater lautet somit grundsätzlich: Warum halten sie sich für schlauer als den Emittenten eines High-Yield-Bonds? Wer darauf eine Antwort hat, ist in dieser Anlageform gut aufgehoben. Alle anderen sollten sich Anlage-Klassen mit einem besseren Chance-Risiko-Verhältnis zuwenden.

Von: Carsten Krüger

Quelle: DAS INVESTMENT.