T. Rowe Price | Baltimore, 04.06.2018.
• Renditedifferenz zwischen US- und deutschen Staatsanleihen ist auf dem höchsten Stand seit drei Jahrzehnten
• Aufholjagd europäischer Anleihen ist abhängig von der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung der Eurozone und der Zukunft des Anleihekaufprogramms der Europäischen Zentralbank
• Abkoppelungsbewegung könnte im Unternehmenssektor zu einem Ende kommen
Die Renditedifferenz zwischen zehnjährigen US-Staatsanleihen und ihren deutschen Pendants ist auf dem höchsten Stand seit fast drei Jahrzehnten angelangt.
Quentin Fitzsimmons, Portfoliomanager und Mitglied des Global Fixed Income Investment Teams, geht der Frage nach, ob diese Entwicklung an einem Wendepunkt angelangt oder eine weitere Abkopplung des US-Anleihemarktes von den europäischen Märkten zu erwarten sei. Für 2018 gingen die Märkte von mindestens zwei zusätzlichen Leitzinserhöhungen der Federal Reserve aus. Zudem indizierten die US-Zins-Futures, dass die Märkte bereits einen weiteren Zinsanstieg für 2019, aber keine Zinsanstiege im darauffolgenden Jahr eingepreist hätten. „Vor dem Hintergrund dieser Erwartungen ist der Treasury-Markt deutlich abgeflacht. Während am kurzen Marktende ein aggressiver Abverkauf stattfindet, wird das lange Ende noch von Erwartungen gehalten, dass der Leitzins der Fed in diesem Zyklus niedriger sein wird“, sagt Fitzsimmons. Allerdings sei es für die Märkte zu früh, ein Ende des Straffungszykluses einzukalkulieren. Es bestehe weiterhin das Risiko, dass die Zinsen ansteigen werden. „Auf US-Treasuries wird wahrscheinlich weiterhin Druck lasten, insbesondere im mittleren Teil der Zinskurve“, sagt Fitzsimmons. „Aber angesichts der Größenordnung der Marktbewegungen, die wir bereits erlebt haben, ist es ratsam, die Duration-Positionierung taktisch zu wählen. Ein linearer Zinseinstieg ist eher unwahrscheinlich.“
Von zentraler Bedeutung werde die gesamtwirtschaftliche Entwicklung sein, unterstreicht der Portfoliomanager. Seit Jahresbeginn lasse die US-Wirtschaft die Volkswirtschaften der anderen Industrieländer hinter sich, da sich dort die wirtschaftliche Dynamik zuletzt abgeschwächt habe. Das gelte vor allem für Großbritannien, wo eine Reihe schwacher Wirtschaftsdaten die Märkte dazu veranlasst habe, Zinserhöhungen auszupreisen. „Das hat lokalen Anleihen einen zusätzlichen Schub gegeben“, kommentiert Fitzsimmons. In der Eurozone wirkten der langsame Anstieg der Inflation und die Abschwächung des Wirtschaftswachstums unterstützend für Staatsanleihen im Vergleich zu ihren US-Pendants. „Anleger sollten jedoch im Blick haben, dass die Wirtschaft der Eurozone weiterhin oberhalb ihres Potentials wächst und die Europäische Zentralbank (EZB) eher früher als später ihr Anleihekaufprogramm beenden könnte“, gibt Fitzsimmons zu bedenken. Die Märkte müssten diese Entwicklung einkalkulieren. „Irgendwann werden europäische Staatsanleihen in die Aufholjagd mit US-Treasuries gehen müssen“, sagt Fitzsimmons. „Ich bin mir nicht sicher, wie lange die realen Renditen in Europa noch im negativen Bereich bleiben, wenn das Binnenwachstum in den nächsten zwei Jahren konstant über zwei Prozent liegt.“
Hinzu kämen technische Faktoren wie der enorm schnelle Anstieg des US-Libor, der Gegenwind für US-Treasuries sei. Internationale Investoren hätten mehr europäische Anleihen gekauft und ihre Bestände an US-Staatsanleihen aufgrund der hohen Kosten für Währungssicherungen in Dollar reduziert. Und angesichts von Steuerkürzungen und einem Anstieg der Regierungsausgaben sei davon auszugehen, dass das Haushaltsdefizit der USA weiter wachsen werde. „Um das zu finanzieren, müssen weitere Staatsanleihen ausgegeben werden, was ein zusätzliches Fragezeichen hinter deren tatsächlichen Wert setzt“, betont Fitzsimmons. Hinsichtlich der Frage, ob sich die Abkopplung auf die Devisenmärkte auswirke, habe der Zinsunterschied noch nicht zu einer spezifischen Aufwertung des US-Dollars geführt. „Die jüngste Trendwende betrachten wir mit einer gewissen Portion Skepsis – aus unserer Sicht fokussieren sich die Märkte zu sehr auf kurzfristige Daten. Der Rahmen aus kontinuierlichem Wirtschaftswachstum und großen Leistungsbilanzüberschüssen sollte sich förderlich für den Euro auswirken. Der Zeitpunkt könnte kommen, an dem der Markt dem Euro etwas mehr Zuneigung zeigen sollte“, sagt Fitzsimmons.
Nach Ansicht Fitzsimmons könnte die Abkopplungsbewegung im Unternehmenssektor zu einem Ende kommen. „US-Unternehmensanleihen mit einem Investment Grade-Rating schwächeln seit Jahresbeginn, während ihre europäischen Pendants sich bislang besser behaupteten. Da die Höhe des Kaufprogramms für Unternehmensanleihen der EZB in den vergangenen vier Wochen signifikant gefallen ist, könnte diese Divergenz jedoch bald enden. Europäische Unternehmensanleihen mit einer Investment Grade-Bewertung könnten anfällig für eine Korrektur sein, da sich die EZB zu einem Zeitpunkt starker Anleiheemissionen von den Märkten abzuwenden scheint“, resümiert Fitzsimmons.
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