Europa schlittert gerade in eine Deflationsspirale, befürchten einige Marktexperten. Aber nicht Stefan Hofrichter. Warum der Chefvolkswirt von Allianz Global Investors derzeit keine Deflation sieht, wann er mit steigender Inflation rechnet und was die EZB aus seiner Sicht richtig gemacht hat.
DAS INVETSMENT.com: Die jährliche Inflationsrate in den 19 Euro-Ländern liegt wieder im Minusbereich – das Preisniveau ist im September um 0,1 Prozent gesunken. Hat die EZB versagt – trotz ihrer expansiven Geldpolitik?
Stefan Hofrichter: Das wäre ein falscher Rückschluss. Wir sehen definitiv Anzeichen dafür, dass die Maßnahmen erfolgreich waren. Das Wirtschaftswachstum in der Eurozone liegt über Potential; das Kreditwachstum ist inzwischen wieder positiv, der EZB Lending Survey deutet auf eine weitere, wenn auch verhaltene Verbesserung des Kreditzyklus hin.
Ohne Zweifel drückt der Entschuldungsprozess in der Eurozone auf das Wachstum. Ein Entschuldungsprozess dauert aber viele Jahre, in denen das Wachstum und damit auch die Inflation relativ verhalten sind. Die EZB kann durch geldpolitische Maßnahmen lediglich versuchen, diesen Anpassungspfad bestmöglich abzufedern, was sie letztlich auch getan hat.
Die Kerninflationsrate in der Eurozone geht graduell wieder hoch, liegt aktuell bei 0,9 Prozent. Die Gesamtinflationsrate reflektiert eine Schwäche der Rohstoffpreise, insbesondere von Öl. Die Schwäche der Rohstoffpreise ist auf die Wachstumsschwäche in Asien zurückzuführen. Darauf hat die EZB praktisch keinen Einfluss. Wir erwarten aufgrund von Basiseffekten einen Anstieg der Gesamt-Inflationsrate in der Eurozone auf 1.5-2 Prozent ab Anfang 2016.
Schlittert Europa gerade in eine Deflationsspirale?
Hofrichter: Nein, eine negative Veränderung des Inflationsindex ist nicht identisch mit Deflation. Aktuell reflektiert die niedrige bzw. negative Inflationsrate primär eine Verschiebung relativer Preise; der Ölpreis ist schwach, wohingegen die Preise für Dienstleistungen steigen. Deflation bedeutet, dass ein Großteil der Preise für Güter und Dienstleistungen fallen und die Inflationserwartungen negativ sind. Dies ist aber nicht der Fall: Umfragen zeigen, dass die langfristigen Inflationserwartungen in der Eurozone weiterhin bei knapp 2 Prozent liegen. Außerdem deuten die Konjunkturdaten auf Wachstum im Bereich von 2 Prozent hin.
Sollte die EZB ihr QE-Programm ausweiten?
Hofrichter: Die EZB hat sich im Meeting letzte Woche fast schon dazu bekannt. Aus meiner Sicht ist es nicht zwingend notwendig, denn a) sind die Inflationserwartungen stabil und b) scheinen sich die Konjunkturdaten, insbesondere die Kreditaussichten zu stabilisieren oder gar zu verbessern. Übrigens erwartet die EZB selbst auch steigende Inflationsraten aufgrund eines Basiseffekts beim Ölpreis.
Bundesbankpräsident Jens Weidmann weist darauf hin, dass Verbraucher und Unternehmen durch den gesunkenen Ölpreis fast 25 Milliarden Euro mehr in der Tasche hätten. Das würde die Wirtschaft ankurbeln, ist Weidmann überzeugt. Daher ist für ihn eine Deflationsspirale vom Tisch. Stimmen Sie ihm zu?
Hofrichter: Das kann man so sehen. Zwar ist eine negative Inflationsrate nicht identisch mit Deflation, und die Konjunkturdaten halten sich. Aber der Einkommenseffekt über den schwachen Ölpreis hilft, ebenso die Fiskalpolitik (weniger Austerität), und die expansive Geldpolitik. Allerdings: der schwache Ölpreis hat einen Grund, nämlich schwaches Wachstum in Asien und China. Jedoch deuten Daten darauf hin, dass die Ausstrahlwirkung von China auf Europa begrenzt ist.
Ölpreis ist für viele Experten die Lösung: Ziehen die Preise für Rohstoffe an, steigt auch die Inflation. Die Frage ist nur, wann der Ölpreis steigen wird. Was schätzen Sie?
Hofrichter: Das ist extrem schwer zu antizipieren. Wir erwarten aber eher einen Anstieg der Ölpreise, da die Angebotsseite, insbesondere in den USA, entsprechend reagiert und Kapazitäten reduziert hat.
Wie würde sich eine nachhaltige und signifikante Deflation auf die Anlageklassen Aktien, Anleihen, Immobilien, Gold und Cash auswirken und wie sollten Investoren, die von einem solchen Szenario ausgehen, ihre Asset Allocation gestalten?
Hofrichter: In dem von Ihnen beschriebenen Szenario dürften Staatsanleihen aufgrund fallender Inflationsraten und der Erwartung weiterhin extrem expansiver Geldpolitik profitieren, wohingegen der Ausblick bei Unternehmensanleihen wegen vermutlich schwächeren Gewinnwachstums weniger positiv wäre. Aktien dürften sich wegen des schwachen Gewinnwachstums und Rückgang der KGV schwach entwickeln. Aktien-KGV sind am höchsten in Zeiten soliden nominalen Wachstums, aber niedrig bei sehr niedriger und zu hoher Inflation. Gold ist ein Hedge gegen Deflation, da es keine Forderung gegenüber Dritten darstellt.
Wann rechnen Sie damit, dass die Inflation in Europa wieder zumindest in die Näher der EZB-Zielmarke von 2 Prozent herankommen wird?
Hofrichter: Wir erwarten, dass die Inflation Anfang/Mitte nächsten Jahres aufgrund von Basiseffekten der Zielmarke deutlich näher sein wird. Dies setzt aber auch voraus, dass der Ölpreis nicht weiter fällt.
Dividenden sind der neue Zins“ – stimmen Sie dieser Aussage zu?
Hofrichter: Dividenden sind schon immer eine stabile Quelle von Aktienerträgen gewesen. Wir halten an unserer Präferenz für Dividendenwerte fest. Allerdings sollte nicht nur auf die Höhe der Dividendenrendite schauen, sondern auf Dividendenwachstum und -stabilität achten.
Im September hat sich die Fed gegen eine Anhebung der Zinsen entschieden. Was meinen Sie, wird es noch was mit der Zinswende in den USA in diesem Jahr?
Hofrichter: Aus unserer Sicht sollte die Fed mit einer Zinserhöhung nicht warten, schließlich würde die Geldpolitik auch bei einer Zinserhöhung weiterhin extrem expansiv sein. Es gibt gute Gründe: Der Arbeitsmarkt operiert praktisch bei Vollbeschäftigung. Die Lohnstückkosten wachsen mit knapp 2 Prozent, nahe am langjährigen Durchschnitt. Das Produktivitätswachstum ist praktisch bei 0, sodass sich die Produktionslücke schließt. Ohne Zinserhöhung steigt das Risiko, dass sich weitere Ungleichgewichte sowohl im Kapitalmarkt als auch in der Ökonomie bilden. Daneben haben sich zuletzt auch die Aktienmärkte erholt, die Volatilität ist zurückgegangen und Daten in Asien stabilisieren sich vorsichtig – das Argument vom September ist also deutlich entkräftet.
Inflationsgeschützte Rentenfonds im derzeitigen deflationären Umfeld: Produkte, die die Welt nicht braucht oder haben sie doch irgendeinen Sinn?
Hofrichter: Bei inflationsindexierten Anleihen ergeben sich durchaus Opportunitäten. Zwar erwarten wir keinen deutlichen Inflationsschub, aber die Inflationserwartung im Rentenmarkt ist derzeit zu niedrig.
Von: Svetlana Kerschner
Quelle: DAS INVESTMENT.
