Allianz | Frankfurt, 15.09.2017
Die Finanzkrise hat der modernen Zentralbankgeschichte ein gänzlich neues Kapitel hinzugefügt. Als die Weltwirtschaft an den Rand der schwersten Rezession seit achtzig Jahren geriet, senkten die Zentralbanken ihre kurzfristigen Leitzinsen auf Allzeittiefstände – zuweilen sogar auf Null – und legten danach Programme für umfangreiche Wertpapierkäufe auf. Durch diese als „quantitative Lockerungen“ („QE“) bezeichneten Programme hofften sie, auch die längerfristigen Renditen nach unten drücken und so eine noch tiefere Rezession verhindern zu können, weil dadurch der Schuldendienst für den privaten Sektor erschwinglicher werden sollte.
Es war ganz und gar nicht sicher, ob das funktionieren würde. Bis zum Jahr 2008 war eine quantitative Lockerungspolitik im Grunde eine rein theoretische Option. Nur wenige Zentralbanker hatten tatsächlich praktische Erfahrung damit gesammelt. Die US-Notenbank Federal Reserve („Fed“) hatte in der Weltwirtschaftskrise der Dreißigerjahre zögerlich zu quantitativen Lockerungsmaßnahmen gegriffen, und die Bank of Japan (BoJ) hatte zu Beginn des Jahrtausends ein nach heutigen Maßstäben kleines Programm umgesetzt. Noch im Jahr 2001 vertrat die BoJ die Auffassung, die QE sei „ineffektiv“.
Heute geht es in der Diskussion nicht mehr um die Wirkung der QE sondern darum, wie und wann die Aufkaufprogramme zurückgeführt werden können. Auch dafür gibt es kaum Vorbilder. Wenn die Geldpolitik vor der nächsten Rezession normalisiert wird, sollte die Liquidität, welche die Zentralbanken in die globalen Finanzmärkte gepumpt haben, nach einem Höchststand wieder zurückgehen. Dies wird voraussichtlich 2018 erfolgen. Wir bezeichnen dies als den „großen Ausstieg“ – oder auch als „peak liquiditiy“.
Im Juli kündigten Vertreter der Fed an, das Bilanzvolumen solle „relativ bald“ reduziert werden.
Die Woche voraus
In der kommenden Woche könnten uns zwei der weltweit führenden geldpolitischen Institutionen mehr Aufschluss darüber geben, wie diese neue Ära aussehen könnte.
Die BoJ ist mit ihrem QE-Programm, dessen Volumen von 19% des Bruttoinlandsprodukts („BIP“) im Jahr 2008 auf aktuell 92% des BIP in die Höhe geschnellt ist, eine Vorreiterin der unkonventionellen Maßnahmen. Zwar hat sich die Inflation in Japan in den vergangenen Monaten etwas beschleunigt, liegt aber weiterhin deutlich unter dem Zielwert der BoJ von 2%. Die Frage lautet also derzeit nicht, ob die japanische Notenbank ihr Bilanzvolumen verringert, sondern, wie schnell – oder langsam – sie es ausweitet. Bei der BoJSitzung am Donnerstag ist wohl nicht mit größeren Änderungen der Geldpolitik zu rechnen. Die „Renditekurvenkontrolle“ – ein neues Konzept, das zu einer moderaten Verlangsamung der QE geführt hat – dürfte fortgesetzt werden.
Die Federal Reserve dagegen könnte einen Kurswechsel bekanntgeben. Im Juli kündigten Vertreter der Fed an, das Bilanzvolumen solle „relativ bald“ reduziert werden. Den im Juni veröffentlichten „Prinzipien und Plänen zur Normalisierung der Geldpolitik“ zufolge will die Fed ihr Bilanzvolumen jeden Monat um Positionen in Staatsanleihen bzw. Mortgage Backed
Securities in Höhe von 6 Milliarden USD bzw. 4 Milliarden USD verringern. Diese Beträge sollen sich vierteljährlich auf maximal 30 Milliarden USD für Treasuries bzw. 20 Milliarden USD für MBS pro Monat erhöhen. Auch wenn zahlreiche Faktoren für das Gesamtbild eine Rolle spielen, deuten Studien der Kansas City Fed darauf hin, dass der Normalisierungsprozess zu einem langsamen Anstieg der US-Anleiherenditen führen sollte. Wie die Europäische Zentralbank festgestellt hat, kann bereits die Diskussion über eine Normalisierung der Geldpolitik zu einem Wechselkursanstieg führen.
Und die Zentralbanksitzungen sind in der kommenden Woche nicht die einzigen wichtigen Ereignisse. In Deutschland wird die Aufmerksamkeit wohl nicht der Fed oder der BoJ gelten, sondern den Bundestagswahlen am 24. September. In Frankreich, den Niederlanden, den USA und Großbritannien haben die Anleger in jüngster Zeit gespannt auf die Wahlergebnisse gewartet, in Deutschland dagegen ist weniger Aufregung angesagt.
Auf der Datenseite dürften die europäischen Anleger besonders die Inflationszahlen für den Euroraum (Montag), den Leistungsbilanzsaldo und die Produktion im Bausektor (Dienstag), das Verbrauchervertrauen (Donnerstag) und die Situation im verarbeitenden Gewerbe (Freitag) im Blick behalten. In Asien sind vor allem der japanische Handelsbilanzsaldo sowie die Importe und Exporte des Landes (Mittwoch) von Bedeutung. Da sich die Fed auf eine Bilanznormalisierung vorbereitet, könnten die Daten zum USImmobilienmarkt besondere Aufmerksamkeit genießen. In der kommenden Woche werden Zahlen zum Vertrauen der Wohnungsbauunternehmen (Montag), zu den Baubeginnen und Baugenehmigungen (Dienstag) und zu den Verkäufen und Preisen von Bestandsimmobilien (Mittwoch) veröffentlicht. Auch den USFrühindikatoren, die am Mittwoch auf anhaltendes Wachstum hindeuten dürften, sollte das Augenmerk der Anleger gelten.
Ich wünsche Ihnen eine gute Woche und die Möglichkeit, gelegentlich aus dem Alltag auszusteigen.
Greg Meier US Investment Strategist,Vice President
