DNB| Luxemburg, 09.06.2015.
MACRO MONTHLY: Die Entwicklung an den Finanzmärkten, Dag Lindskog, DNB Asset Management
Die meisten Zentralbanken ergriffen im Mai keine neuen Maßnahmen. Dennoch gab es in dem Monat einige Veränderungen, die zu einer gelockerten Geldpolitik beitrugen, etwa die Zinssenkungen in China und Australien. Der Wert des US-Dollars stieg gegenüber dem japanischen Yen und allen europäischen Währungen an. Die Entwicklung an den Aktienmärkten fiel gemischt aus. Der technologielastige Nasdaq (in der Gemeinschaftswährung) und der japanische Nikkei-Index (in der Regionalwährung) gehörten zu den Gewinnern. Die meisten europäischen Märkte schlossen hingegen etwas niedriger. Die Renditen von Staatsanleihen stiegen im Mai etwas an, blieben am Ende jedoch unter den Höchstwerten des Monats. Der Ölpreis war stabil.
Die US-Wirtschaft schrumpfte im Laufe des ersten Quartals; die Wachstumsrate wurde auf -0,7 Prozent nach unten korrigiert. Aber schrumpfte sie wirklich? In der Tat war das erste Quartal schwach. Doch die allgemeine Schwäche der Wirtschaft wurde durch zwei außergewöhnliche und vorübergehende Faktoren verschlimmert. Zum einen war das Winterwetter härter als gewöhnlich. Zum anderen war die negative Handelsbilanz (-1,9 Prozent) durch die sinkenden Exportzahlen und die steigenden Importe zum Teil auch eine Folge der Arbeitskämpfe an den Häfen der Westküste und kann nicht allein auf die Aufwertung des US-Dollars zurückgeführt werden. Vor allem gibt es aber auch Zweifel an der Richtigkeit der Saisonbereinigung. Die Statistiker haben angekündigt, Ende Juni gemeinsam mit der Bekanntgabe der Wachstumsrate im zweiten Quartal eine entsprechende detaillierte Analyse zu veröffentlichen. Die meisten Prognosen gehen von einem künftigen Wachstum von knapp 3 Prozent aus, obwohl bislang lediglich die Entwicklung auf dem Arbeitsmarkt auf ein solch starkes Ergebnis hinweist.
Der US-Arbeitsmarkt war im ersten Quartal und im Berichtszeitraum April/Mai weiterhin stark. Die Beschäftigung hat zugenommen, während die Arbeitslosenquote sank. Im April lag die Quote bei 5,4 Prozent. Die Zahl der wöchentlichen Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe weisen auf eine weitere Verbesserung der Quote im letzten Monat hin. Der stetige Rückgang der Arbeitslosenquote wirft aber auch eine entscheidende Frage auf: Wo liegt die NAIRU (zu deutsch: inflationsstabile Arbeitslosenquote) oder wie knapp darf der Arbeitsmarkt werden, bis eine negative Lohn-Preis-Spirale einsetzt? Die US-Notenbank geht offenbar von konservativen 5,1 Prozent aus, und diese Schwelle könnte die US-Wirtschaft möglicherweise schon demnächst erreicht haben. Die optimistischsten NAIRU-Schätzungen sprechen sogar von nur rund 4 Prozent. Ein weiterer Unsicherheitsfaktor ist die Erwerbsquote. Die ist im Zuge der Finanzkrise drastisch gefallen. Diese Entwicklung ist teilweise auf die demographische Entwicklung zurückzuführen, da immer mehr „Baby-Boomer“ in den Ruhestand gehen. Natürlicherweise wird die Erwerbsquote jedoch künftig langsam steigen, was das Erreichen der kritischen NAIRU-Schwelle verhindern würde.
In gewisser Hinsicht könnte man also behaupten, dass es höchste Zeit für die US-Notenbank sei, ihre Geldpolitik zu normalisieren – sprich: die Zinsen anzuheben. Und gut möglich, dass der erste Schritt in diese
Richtung bereits im September erfolgt. Zugleich gibt es bislang keinerlei Hinweise auf eine rasante Lohn- oder Preissteigerung. Vor allem der wiedererstarkte US-Dollar und die sinkenden Ölpreise haben die Importpreise für US-amerikanische Güter im Vergleich zum Vorjahr um mehr als 10 Prozent nach unten gedrückt. Der Verbraucherpreisindex liegt bei null. Die Kerninflation liegt höher, verfehlt jedoch eindeutig das Inflationsziel. Außerdem ist die US-Notenbank nicht bereit, das Wirtschaftswachstum aufs Spiel zu setzen und wird deshalb wohl die Zinserhöhung auf einen späteren Zeitpunkt verschieben. Dafür sprechen auch die überraschend schwache Wirtschaftsentwicklung zu Jahresbeginn, die weiterhin ungelöste Schuldenkrise Griechenlands in der Eurozone sowie das stagnierende Wachstum Chinas.
Das chinesische Wachstum ist rückläufig, doch niemand weiß, wie schnell oder weit sich dieser Trend fortsetzen wird. Viele Probleme rühren von den fallenden Preisen auf dem Immobilienmarkt und den damit verbundenen Überkapazitäten in vielen Branchen her. Außerdem hat sich die chinesische Regierung zum Ziel gesetzt, die Wirtschaft von einem Übermaß an Investitionen auf mehr Konsum umzustellen. Diese Kombination spricht dafür, dass das verlangsamte Wachstum über einen längeren Zeitraum anhalten wird, in dem das vielfältige Überangebot allmählich absorbiert wird. Die chinesische Regierung bemüht sich zudem, die Wirtschaft durch eine expansive Geld- und Fiskalpolitik anzukurbeln, will den festen Dollarkurs aber beibehalten. Der Internationale Währungsfonds hat diese Politik kürzlich belohnt, indem er verkündete, dass der Renminbi nicht länger unterbewertet sei. Der reale Wechselkurs ist im Verlauf der letzten zehn Jahre mehr oder weniger gestiegen. Die kumulative Aufwertung beträgt laut BIS knapp 60 Prozent.
Die Eurozone verzeichnete im ersten Quartal des Jahres zum achten Mal in Folge ein positives vierteljährliches Wachstum. Mit 1,6 Prozent war es zudem das höchste Ergebnis, wobei die bisherigen Nachzügler Frankreich und Italien ein höheres Wachstum als Deutschland verzeichneten. Sowohl aktuelle Studien als auch allgemeine Prognosen gehen davon aus, dass dieses Tempo beibehalten werden kann. Das BIP der Eurozone hat denselben Stand wie vor der Finanzkrise erreicht. Die Entwicklung bleibt jedoch äußerst unstet. Bislang konnte keines der fünf (ehemaligen) Krisenländer, die sich hinter der herabwürdigenden Abkürzung PIIGS verbergen, und auch nicht Finnland an das BIP-Wachstum von vor sieben Jahren anknüpfen. Am schwächsten steht nach wie vor Griechenland da. Das Land hat ein Viertel seiner Wirtschaft eingebüßt. Der griechische Schuldentilgungsplan für Juni ist wahrscheinlich so harsch, dass kurzfristig eine Lösung für das griechische Drama her muss – so oder so. Die EZB wird sicherlich an ihrer Nullzinspolitik und der quantitativen Lockerung festhalten. Doch kann Griechenland dadurch gerettet werden?
Aus den britischen Parlamentswahlen im Mai sind die Konservativen als Sieger hervorgegangen. Die britische Wirtschaft ist in den vergangenen zwei Jahren stärker gewachsen als die der Eurozone, auch wenn die Wachstumsrate im ersten Quartal geringfügig auf 1,2 Prozent gefallen ist. Besonders stark war der britische Arbeitsmarkt. Die Beschäftigung hat erheblich zugenommen, und die Arbeitslosenquote ist fast wieder auf dem niedrigen Stand wie vor der Finanzkrise. Die Inflationsrate hatte vor drei Jahren noch bei über 5 Prozent gelegen und ist seitdem drastisch gesunken – im April lag sie nur noch bei -0,1 Prozent. Das hängt teilweise mit der deutlichen Aufwertung des britischen Pfunds gegenüber dem Euro von über 25 Prozent seit dem Höhepunkt der Finanzkrise zusammen. Dieses insgesamt rosige Bild wird von mindestens einem wichtigen Negativfaktor getrübt. Die stagnierende Produktivität stellt ein Problem für die mittel- und langfristige Entwicklung dar. Die Bank of England hat ihren Leitzins in den vergangenen fünf Jahren unverändert auf 0,5 Prozent belassen, und die britische Notenbank hat es offenkundig nicht eilig, die Zinsen zu erhöhen.
Das Wachstum der schwedischen Wirtschaft verlangsamte sich im ersten Quartal auf 1,6 Prozent; in den drei vorangegangenen Quartalen hatte das Wachstum durchschnittlich bei 3 Prozent gelegen.
Überraschenderweise kam der größte Beitrag von der Außenhandelsbilanz, da die Importe stärker zurückgingen als die Exportzahlen. Jüngste Studien weisen auf ein fortgesetztes moderates Wachstum hin, jedoch wenigstens kurzfristig ohne wesentliche Steigerung. Der mittelfristige Ausblick bleibt allerdings positiv. Die allgemeinen Prognosen für 2015 und 2016 gehen von einer Rückkehr zu dem früheren schnelleren Wachstum aus. Die Inflationsrate bewegt sich weiterhin bei rund 0 Prozent; der Verbraucherpreisindex lag im April bei -0,2 Prozent. Andere Werte liegen höher – angefangen vom HVPI von 0,5 Prozent und dem VPI exklusive den Auswirkungen der geldpolitischen Maßnahmen der Riksbank von 0,7 Prozent bis hin zu den Preisen, mit denen der Verbraucher am häufigsten zutun hat – nämlich dem Nahrungsmittelanteil des Warenkorbs, der bei 2,7 Prozent liegt. Die Riksbank geht davon aus, dass das Inflationsziel (2 Prozent) im nächsten Jahr erreicht werden wird. Die Notenbank hat angedeutet, dass sie dazu die bereits niedrigen Zinsen je nach Entwicklung der schwedischen Krone möglicherweise erneut (geringfügig) senken will.
