SJB | Korschenbroich, 12.09.2014. Sie sollen Banken in Schieflage retten, bevor der Steuerzahler ran muss: Contingent Convertible Bonds – Coco-Anleihen. Michael Hünseler managt für die Investmentboutique Assenagon den Fonds Subdebt and Coco (WKN: A1W75B). Hier spricht er über Renditen und Gefahren von Cocos und von der Kunst, die Dinger zu bewerten.
Zunächst ein Wort zu Coco-Anleihen: Banken geben sie aus, um in Notfallzeiten Schulden loszuwerden und eventuell neues Eigenkapital zu bekommen. Denn Coco-Anleihen wandeln sich in Aktien um, sobald die Eigenkapitalquote einen zuvor bestimmten Wert unterschreitet. Manche Cocos verfallen auch ersatzlos („Abschreibung“), noch andere verfallen zunächst und treten in besseren Zeiten wieder in Kraft. Die Verzinsung ist dafür überdurchschnittlich hoch.
DAS INVESTMENT.com: Herr Hünseler, wie groß ist der Markt für Coco-Anleihen mittlerweile?
Michael Hünseler: Zurzeit ist er rund 65 Milliarden Euro schwer. Das reicht aus, um einen Fonds zu bestücken. Wobei unser Fonds zurzeit zu 50 Prozent aus Coco-Anleihen besteht. Der Rest sind nachrangige Anleihen. Aber der Markt wächst rasant. Allein die Hälfte des Coco-Volumens kam in diesem Jahr auf den Markt.
Wobei sich die Deutschen noch zurückhalten.
Richtig, bisher hat nur die Deutsche Bank eine Coco-Anleihe aufgelegt. Es gibt hier nicht sehr viele geeignete Emittenten. Beispielsweise können Sparkassen und Landesbanken keine Coco-Anleihen ausgeben, die sich im Extremfall in Aktien umwandeln. Dagegen kommen Cocos mit Abschreibung nach Erreichen des Triggers den Emittenten oft deutlich teurer zu stehen.
Wäre so etwas nicht auch was für die Industrie?
Die braucht so etwas nicht. Industrieunternehmen haben keine Vorschriften für die Eigenkapitalquote zu erfüllen. Da ist es ganz einfach: Wenn die Finanzen labil werden, bekommen sie keinen Kredit mehr. Das regelt der Markt.
Was kann man mit Cocos verdienen?
Das hängt von den Eigenschaften der Anleihe ab. Aber durchaus üblich sind je nach Ausstattung und Emittent Renditeaufschläge von 3 bis 6 Prozentpunkten auf eine vorrangige Anleihe desselben Unternehmens. Wir haben auch schon eine spanische Anleihe mit einem Kupon von 11,5 Prozent und einem Renditeaufschlag von 10 Prozent über Bundesanleihen gesehen…
… und was getan?
Wir haben abgelehnt. Die Sache war uns zu heiß. Es ist wichtig, sich von hohen Renditen nicht blenden zu lassen.
Von solch komplizierten Anleihen lässt sich kein fairer Wert ermitteln.
Es ist tatsächlich schwierig. Wir errechnen zunächst, wie wahrscheinlich es ist, dass die Anleihe gewandelt wird. Dann bauen wir sie, vereinfacht dargestellt, über den Aktienkurs und eine Put-Option synthetisch nach und vergleichen diese Kosten mit dem Anleihekurs an der Börse. Das sind gute Anhaltspunkte, ob das Papier zu teuer oder zu billig ist.
Was sind die wichtigsten Knackpunkte?
Am wichtigsten ist wohl die Position des Triggers, also bei welcher Eigenkapitalquote die Anleihe gewandelt wird. Liegt die Quote hoch, ist auch die Wandelgefahr hoch. Dann muss auch die Verzinsung hoch liegen. Liegt die Quote tief, darf auch die Verzinsung tiefer liegen. Ebenso ist wichtig, welche Position die Anleihe in der Bilanz einnimmt, welchen Rang sie hat. Das steht zum Glück aber alles in den Prospekten. Es ist viel Lesearbeit. In das Modell fließen dazu noch der aktuelle Aktienkurs und die Volatilität ein.
Sind solche Anleihen nicht einfach nur wieder neues Teufelszeug, das in der nächsten Finanzkrise zum Giftmüll wird?
Das glaube ich nicht und halte das für Schwarz-Weiß-Denken. Cocos sollen dafür sorgen, dass Banken trotz Verlusten überleben können, bevor sie Pleite gehen oder der Staat einspringt. Und das können sie leisten. Sie übernehmen daher sogar eine wirtschaftlich sinnvolle Aufgabe. Denn ohne komfortables Kapitalpolster vergeben Banken nur zurückhaltend Kredite.
Cocos sind komplett transparent und enthalten nicht etwa eine Masse versteckter Risiken wie die Subprime-Papiere, die die Finanzkrise auslösten. Richtig ist aber, dass diese Anleihen für den Ernstfall einer Bankenschieflage gedacht sind. Dieses Risikos muss man sich bewusst sein.
Aber Sie müssen damit rechnen, dass in Ihrem Fonds plötzlich ein Haufen Aktien von maroden Banken liegen.
Das müssen wir verhindern, indem wir die Emittenten genau prüfen. Sollte sich eine Anleihe doch mal wandeln, haben wir in vielen Fällen den Aktienkurs zuvor über eine Verkaufsoption gesichert.
Was auch nicht gerade billig ist.
Es kostet im Durchschnitt ungefähr einen Prozentpunkt pro Jahr.
Wie viel soll unterm Strich übrig bleiben?
Unser Renditeziel liegt bei 4,5 Prozent im Jahr nach allen Kosten.
Von: Andreas Harms
Quelle: DAS INVESTMENT.
