Anleihen von Unternehmen mit Investment-Grade-Rating erwerben und trotzdem Renditen von über 4,0 Prozent auf Euro-Basis erwirtschaften? Ein scheinbarer Widerspruch, der jedoch nicht für den GAM Star Credit Opportunities Fund gilt. Der Anleihenfonds setzt auf hohe beständige Erträge aus Anleihen von Qualitätsunternehmen, die trotzdem eine attraktive Verzinsung bieten. Die Überlegung von GAM-FondsManager Gregoire Mivelaz: Unternehmen mit einem Investment-Grade-Rating werden nur sehr selten zahlungsunfähig, sodass auch ihre höher verzinslichen, nachrangigen Anleihen selten ausfallen. Der Anleihenstratege führt zuerst eine strenge Kreditanalyse aus, um Unternehmen mit einer geringen Ausfallwahrscheinlichkeit zu identifizieren. Mit seiner Bereitschaft, auch im unteren Bereich der Kapitalstruktur von an sich gut gerateten Unternehmen zu investieren, stellt er sodann ein Portfolio aus hybriden Unternehmensanleihen und Nachranganleihen zusammen, das eine deutlich höhere Verzinsung als die durchschnittliche Marktrendite europäischer Unternehmensanleihen aufweist.
Die Zielsetzung von FondsManager Mivelaz: Beständig hohe Zinserträge zwischen 4,0 und 5,0 Prozent bei gleichzeitig hoher Qualität der zugrundeliegenden Wertpapiere. Rund 80 Prozent der Emittenten des GAM Star Credit Opportunities besitzen ein Investment-Grade-Rating, zugleich sorgt die geringe Duration der Anlagen für ein niedriges Zinsänderungsrisiko.
Der GAM Star Credit Opportunities EUR Acc (WKN A1JC54, ISIN IE00B567SW70) wurde im Juli 2011 aufgelegt und besitzt aktuell ein FondsVolumen von 1,36 Milliarden Euro. Der Anleihenfonds nutzt den Barclays Euro Aggregate Corporate Total Return Index als Benchmark und hat den Euro als FondsWährung. FondsManager Gregoire Mivelaz ist ein ausgewiesener Anleihenspezialist und seit 2009 bei der Atlanticomnium S.A. in Genf tätig, einem Asset Manager, der im Rahmen des Boutique-Konzeptes von GAM Investments den Credit Opportunities verwaltet. Mit seinem internationalen Rentenportfolio bonitätsstarker Unternehmen hat Mivelaz eine langfristig sehr attraktive Performance erzielt: Seit Auflegung konnte der GAM Star Credit Opportunities eine Rendite von +10,20 Prozent p.a. bzw. eine kumulierte Wertentwicklung von +89,35 Prozent in Euro generieren. Damit übertrifft der Fonds die Performance der Benchmark deutlich, wo der Barclays Euro Aggregate Corporate Total Return Index mit einer annualisierten Rendite von +4,52 Prozent auf Eurobasis bzw. einer Gesamtperformance von +33,76 Prozent aufzuwarten hat. Was sind die Details der so erfolgreichen Anlagestrategie des GAM-Produktes?
FondsStrategie. Zinsvorsprung. Genutzt.
Der GAM Star Credit Opportunities hat sich die Erzielung eines Kapitalertrags in Euro zum Ziel gesetzt und investiert hierzu weltweit in ausschüttende oder thesaurierende Wertpapiere mit festen Kapitalbeträgen, darunter Staatsanleihen, Unternehmensanleihen, nachrangige Forderungspapiere, Vorzugsaktien, Wandelanleihen und Contingent Capital Notes. Der geographische Fokus liegt auf europäischen Unternehmen, bis zu 20 Prozent des Nettovermögens können in Schwellenländern angelegt werden. FondsManager Gregoire Mivelaz verwaltet das Portfolio aktiv auf der Basis eines fundamentalen Bewertungsansatzes. Sein Ziel ist es, die attraktivsten Anlagemöglichkeiten im Bereich der Unternehmensanleihen mit „Investment Grade“-Rating ausfindig zu machen. Der Anleihenstratege investiert in ein breit diversifiziertes Anlageuniversum und hält dort nach unterschiedlichen Renditechancen Ausschau, wobei er eine hochgradig flexible Anlagestrategie umsetzt. Im Portfolio des GAM Star Credit Opportunities wird von Mivelaz eine breite Diversifikation über die unterschiedlichen Anleihekategorien, Währungen und Länder vorgenommen. Bei seiner Suche nach hohen Erträgen durch die Anlage in Schuldpapieren von bonitätsstarken Unternehmen favorisiert der FondsManager hybride Unternehmensanleihen, die bei einem gleichen Ausfallrisiko höhere Spreads sowie eine kürzere Duration als vorrangige Anleihen derselben Emittenten aufweisen. So beträgt die Zinsdifferenz der mit A gerateten vorrangigen Anleihe des Rohstoffkonzerns BHP Billiton gegenüber der Nachranganleihe (Rating: BBB+) hohe 180 Basispunkte. Auch im Finanzsektor macht sich dieses Phänomen entsprechend bemerkbar: Die britische Großbank HSBC bietet für ihre vorrangige Anleihe mit einer modifizierten Duration von 4,4 Jahren eine Rendite auf Fälligkeit von 0,3 Prozent, während die Nachrang-Papiere eine deutlich höhere Rendite von 3,5 Prozent aufweisen. Der Ansatz von Mivelaz ist damit klar – wie setzt sich das FondsPortfolio im Einzelnen zusammen?
FondsPortfolio. Finanzwerte. Selektiert.
In der Sektorenallokation favorisiert FondsManager Gregoire Mivelaz Anleihen von Finanzunternehmen, die insgesamt 73,4 Prozent des FondsVermögens abdecken. Den Löwenanteil davon repräsentieren Banken (48,7 Prozent), während Versicherer 18,9 Prozent des FondsVolumens darstellen. Finanzdienstleister bringen es auf einen Anteil von 4,8 Prozent des Portfolios, Darlehensinstitute, Immobilienunternehmen und geschlossene Fonds besitzen gemeinsam 1,0 Prozent des FondsVolumens. Neben Anleihen des Finanzsektors sind Unternehmensanleihen das zweite wichtige Standbein des GAM-Fonds: Sie bringen es auf einen Portfolioanteil von 16,8 Prozent. Geldmarktinstumente (9,6 Prozent) und Währungsderivate zur Absicherung (0,2 Prozent) komplettieren die Sektorenallokation des GAM Star Credit Opportunities. Bei der Länderallokation hat FondsManager Mivelaz seinen Schwerpunkt auf Großbritannien gesetzt, wo 31,5 Prozent des FondsVermögens investiert sind. Die Niederlande besitzen einen Portfolioanteil von 15,6 Prozent, Frankreich ist mit 13,5 Prozent des FondsVolumens vertreten. Deutlich geringer ist der Anleihenfonds in Spanien (6,6 Prozent) gewichtet, Anleihen aus Deutschland besitzen mit 3,7 Prozent den Charakter einer Beimischung. Komplettiert wird die geographische Allokation des GAM-Produktes durch einen 19,4-prozentigen Bestand in sonstigen Ländern. Die Durchschnittsverzinsung im Portfolio liegt aktuell bei 4,92 Prozent, die Duration mit 5,2 Jahren im mittleren Bereich. Größte Einzelposition mit 8,0 Prozent des FondsVolumens ist derzeit eine bis 2049 laufende Nachranganleihe der niederländischen Rabobank mit einem Kupon von 6,50 Prozent.
FondsVergleichsindex. Korrelation. Vorhanden.
Für unsere unabhängige SJB FondsAnalyse haben wir den GAM Star Credit Opportunities dem Bloomberg Barclays Euro Corporate Bond Index für europäische Unternehmensanleihen gegenübergestellt. Das Ergebnis der Korrelationsanalyse mit der Benchmark zeigt eine hinreichende Übereinstimmung. Über drei Jahre liegt die Korrelation bei 0,48, für den Einjahreszeitraum fällt diese mit 0,41 noch etwas niedriger aus. Damit stehen die Kursentwicklungen des GAM-Fonds und des SJB-Referenzindex durchaus im Einklang, wie auch der Blick auf die Kennzahl R² beweist. Diese liegt für drei Jahre bei 0,23, über ein Jahr geht sie auf 0,14 zurück. Mittelfristig haben sich 77 Prozent der FondsEntwicklung indexunabhängig vollzogen, kurzfristig sind es 86 Prozent. Die Zahlen zeigen, dass FondsManager Mivelaz von seiner Möglichkeit zu aktivem Portfoliomanagement und einer individuellen Sektoren- und Titelallokation auf kurze Sicht noch stärker Gebrauch gemacht hat. Trotzdem bleibt der Tracking Error des auf Nachranganleihen spezialisierten Rentenfonds mit 4,18 Prozent im Dreijahreszeitraum moderat – hohe aktive Risiken werden von dem Genfer Anleihenexperten demnach keine eingegangen. Mit welchen Volatilitätswerten hat das GAM-Produkt aufzuwarten?
FondsRisiko. Schwankungen. Erhöht.
Der GAM Star Credit Opportunities weist für drei Jahre eine Volatilität von 4,76 Prozent auf, die sich über ein Jahr auf 3,12 Prozent ermäßigt. Die Volatilitätswerte liegen noch oberhalb des Schwankungsniveaus, das der Bloomberg Barclays Euro Corporate Bond in selbigen Zeiträumen zu verzeichnen hat. Der ausgewählte SJB-Vergleichsindex für europäische Unternehmensanleihen hat in der Dreijahresperiode eine Volatilität von 3,01 Prozent aufzuweisen, die sich über zwölf Monate auf 1,78 Prozent reduziert. Die Schwankungen des GAM-Fonds sind damit prinzipiell stärker als bei der Benchmark ausgeprägt, der Volatilitätsvorsprung von maximal 1,75 Prozentpunkten aber angesichts der höheren Durchschnittsverzinsung der im Portfolio enthaltenen Titel gut zu verkraften. Was kann die Beta-Analyse zur FondsBewertung beitragen?
Das GAM-Produkt wartet mit einem Beta von 0,78 über den letzten Dreijahreszeitraum auf. Auch über ein Jahr fällt die Risikokennzahl mit 0,79 niedriger als der marktneutrale Wert von 1,00 aus. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Beta-Werte über den letzten Dreijahreszeitraum demonstriert, dass FondsManager Mivelaz mit seinem Nachranganleihen-Portfolio nur zeitweise die größere Schwankungsanfälligkeit als die Benchmark besitzt: In acht der letzten 36 betrachteten Einzelzeiträume präsentierte sich das Beta höher als der Marktrisikofixwert von 1,00 und nahm einen Wert von 1,28 in der Spitze an. In 28 der analysierten Einzelperioden verzeichnete das FondsPortfolio hingegen die geringeren Wertschwankungen und generierte ein Beta von zutiefst 0,25. Mit Blick auf die Risikostruktur ist der GAM-Fonds damit gut aufgestellt – welche Renditen vermag FondsManager Mivelaz im Investment-Grade-Sektor zu erwirtschaften?
FondsRendite. Alpha. Positiv.
Per 27. Februar 2018 hat der GAM Star Credit Opportunities über drei Jahre eine kumulierte Wertentwicklung von +22,51 Prozent in Euro aufzuweisen, was einer Rendite von +7,00 Prozent p.a. entspricht. In Anbetracht der Ratingstruktur des Portfolios und des aktuellen Niedrigzinsumfeldes eine höchst attraktive Wertentwicklung für den weltweit anlegenden Anleihenfonds. Im Wettbewerb mit dem Bloomberg Barclays Euro Corporate Bond als Vergleichsindex zeigt sich die hohe Qualität dieses Anlageergebnisses. Die ausgewählte SJB-Benchmark hat über drei Jahre eine deutlich schwächere Renditeentwicklung von +3,32 Prozent in Euro bzw. ein Ergebnis von +1,09 Prozent jährlich aufzuweisen. Beim Wechsel des Vergleichszeitraums auf ein Jahr hat erneut der GAM-Nachranganleihenfonds die Nase vorn: Mit einer Wertentwicklung von +11,12 Prozent wird der Barclays-Referenzindex mit seiner Rendite von +1,09 Prozent geradezu deklassiert. Die von FondsManager Mivelaz in beiden Analysezeiträumen erzielte hohe Mehrrendite macht den GAM Star Credit Opportunities zum klaren Sieger im Renditewettbewerb mit der Benchmark.
Die überdurchschnittliche Wertentwicklung des aktiv gemanagten Fonds im Vergleich zum passiven Referenzindex manifestiert sich in dem positiven Alpha, das über drei Jahre bei 0,50 liegt. Auf Jahressicht schiebt sich die Renditekennzahl mit 0,81 noch weiter ins Plus. Im rollierenden Zwölfmonatsvergleich der Alpha-Werte über drei Jahre wird deutlich, dass es dem GAM-Fonds in der großen Mehrheit der Fälle gelang, die SJB-Benchmark zu schlagen. In 28 der letzten 36 betrachteten Einjahreszeiträume verzeichnete der Rentenfonds eine Outperformance zum Referenzindex und markierte positive Alpha-Werte bis 1,15 in der Spitze. Dem stehen nur acht Zeitintervalle mit einer unterdurchschnittlichen Performance gegenüber, in denen ein Alpha von zutiefst -0,35 erreicht wurde. Insgesamt verfügt der GAM-Fonds über ein sehr attraktives Rendite-Risiko-Profil, wie die klar im positiven Bereich befindliche Information Ratio von 1,40 über drei Jahre beweist: Die zeitweise erhöhten Volatilitätswerte werden durch den ausgeprägten Renditevorsprung mehr als kompensiert, die hohe Outperformance ist die eingegangenen Risiken allemal wert.
SJB Fazit. GAM Star Credit Opportunities.
Selbst wer sich als Anlieger überwiegend im Bereich der Investment-Grade-Anleihen bewegen will, braucht nicht auf attraktive Renditen zu verzichten. Dies beweist FondsManager Gregoire Mivelaz mit seinem GAM Star Credit Opportunities, in dem er Nachranganleihen von Emittenten mit einer hohen Bonität und hohen Zinskupons versammelt. Insbesondere Unternehmen aus dem Finanzsektor bieten einen ganz erheblichen Renditevorsprung bei ihren nachrangigen Schuldpapieren, den sich Investoren zunutze machen können. Das perfekte Investment für die fortgesetzte Niedrigzinsphase im Euroraum!
GAM. Hintergründig.
GAM wurde 1983 als FondsTochter der UBS gegründet. Von 1999 bis 2005 gehörte die Gesellschaft zum Bankhaus Julius Bär. Seit September 2009 ist GAM selbständig. Fonds: 730. Verwaltetes Vermögen: 114,17 Mrd. Euro. Anzahl der Mitarbeiter: 900. Geschäftsführer: Alexander S. Friedman. Stand: 30.06.2017.
